 |
 |
 |
 |
 |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
 |
FINANTE
Finante publice, legislatie fiscala, contabilitate, informatii fiscale, asistenta contribuabili, transparenta institutionala, formulare fiscale din domaniul finantelor publice si private (Declaratii fiscale · Fise fiscale · Situatii financiare · Raportari anuale) |
| StiuCum
Home » finante
» piata actiunilor
» Crahul
|
|
Piata corecta si ordonata |
|
| Nu exista nici o indoiala ca cerintele legale silite ca urmare a crahului din 1929 au prevenit un dezastru national in 1987. De exemplu, Legea Titlurilor de Valoare din 1933 precum si Legea Burselor de Valori din 1934 au cerinte atat de severe privind transparenta, incat corporatiile fictive" sunt practic inexistente, in anii '20, o corporatie putea sa emita actiuni fara sa dezluie nimic in legatura cu situatia ei financiara - fie ca era plina de bani, fie ca nu avea nici un sfant". Cand piata s-a prabusit, in 1929, aceste companii au fost spulberate. Mai rau, devenise evident ca nu dispuneau de resursele financiare pentru a face fata momentelor de criza. Prabusirea lor a determinat o crestere a panicii si ulterior falimentarea actionarilor. Aceste escrocherii sunt aproape imposibile in prezent. in consecinta, cand preturile s-au prabusit, majoritatea emitentilor au fost in stare sa treaca cu bine criza. Unele dintre companiile big caps" au inceput chiar sa-si formeze, prin rascumparari, stocuri de actiuni proprii. Dintr-o lovitura, acestea si-au recuperat actiunile la preturi de chilipir, jucand Datorita cerintelor din reglementarile pentru oferta initiala, a existat capital pentru sustinerea emisiunilor si pentru sprijinirea pietei. Investitorii nu au ramas faliti cumparand actiuni ale unor corporatii doar pe hartie". Firmele de brokeraj trebuie, de asemenea, sa mentina un anumit nivel al capitalului de rezer. Ele trebuie sa predea periodic un raport care sa reflecte situatia capitalului lor net. Raportul cere firmei sa insumeze toti banii imprumutati clientilor si toti banii pe care ii are in numerar. Raportul dintre suma imprumutata si suma in numerar arata cat de mare este creditul firmei catre clientii ei. Rapoarte de 2 la 1 sau 3 la 1 sunt perfect accepile; 4 la 1 sau mai mult este discuil. Rapoartele care se apropie de 10 la 1 au ca rezultat auditarea firmei si chiar interzicerea extinderii creditului pana cand raportul scade. Firmele de brokeraj care, in general, detin stocuri mari de titluri de loare, lucreaza cu un capital de miliarde de dolari, operand in nume propriu, ca proprietari ai acestor actiuni. insa, in mare parte, acest capital este imprumutat de la bancile comerciale. Daca, datorita unui declin global al pietei, loarea portofoliului unei astfel de firme scade pe toata linia si nu mai are bani cu care sa opereze, ea este nevoita sa nda din portofoliu pentru a obtine capital. Ultimul lucru de care are nevoie o piata in panica este si mai multa nzare tocmai din partea firmelor de brokeraj!In consecinta, capitalul operational net (net operating capital) al unei firme de brokeraj este monitorizat indeaproape. Ratiunea de baza a Regulii 15c3-3 a SEC - regula care cere raportarea periodica a situatiei capitalului net al firmei - este ca un broker/dea-ler trebuie sa aiba destul numerar pentru a-si derula operatiunile pe o luna, timp in care clientii sa fie protejati. O firma trebuie sa dispuna de suficient capital, dupa efectuarea unei serii de deduceri din capitalul ei total, pentru a se incadra in marjele de siguranta silite de SEC. Chiar daca scopul acestei reguli este de a proteja investitorii in cazul falimentului unei firme, efectul ei general este ca toate firmele sunt obligate de lege sa aiba un capital minim operational de rezer. Fara indoiala, acest capital (in general indisponibil in 1929) a moderat efectul crahului din 1987. Poate ca cea mai remarcabila masura de siguranta impotri unui dezastru pe o piata in declin este Regulamentul T. Prin acest regulament, Rezer Federala - arbitrul creditului in SUA - cere ca, pentru a cumpara actiuni in marja, trebuie sa depuneti la bro-kerul dumneavoastra cel putin 50% din loarea de piata a actiunilor. Cerintele burselor, ale NASD si ale firmelor de brokeraj sunt inriabil mai severe. Cerintele de marja si de mentinere creeaza un echilibru prin impiedicarea investitorilor de a deveni prea indatorati. Datorita acestei prevederi, unii investitori probabil nu au fost in stare sa onoreze apeluri in marja drastice. Insa, departamentele marja au putut macar sa nda titlurile de loare in marja si sa minimizeze pierderile. In aceste imprejurari, investitorii care au suferit cel mai mult au fost cei care au incalcat regulile prudentei. De exemplu, s-a zvonit ca un responsabil de cont a sfatuit pe unul sau mai multi clienti sa obtina imprumuturi de capital pe casele lor si sa foloseasca banii pentru a cumpara actiuni in marja. Acest lucru nu numai ca este ilegal - brokerul sa sugereze clientilor sa faca asta - ci este, totodata, de-a dreptul stupid. Acesti clienti, incapabili sa raspunda apelurilor in marja, si-au zut pozitiile lichidate si un sold zero in conturile lor. Tot ce le-a mai ramas a fost sa achite imprumuturile. Desi astfel de cazuri au fost doar exceptii in 1987, ele au fost obisnuite in 1929 cand nu existau nici Regulamentul T, nici alt regulament referitor la marja. Puteati cumpara actiuni depunand doar cati dolari. Nu trebuia sa fiti ingrijorat ca vi se face un apel in marja deoarece oricine stia ca apelurile au loc numai pe pietele in scadere. Iar piata, la sfarsitul anilor '20, crestea continuu. Cand s-a produs crahul, oamenii nu numai ca erau faliti, dar mai aveau si datorii mari deoarece firmele le imprumutasera cea mai mare parte a pretului de cumparare. Fara indoiala, limitarea folosirii marjei a franat coborarea si mai dramatica a pietei in 1987. Apelurile in marja erau mari, iar oamenii au pierdut bani - in special cei care si-au folosit puterea de cumparare (buying power) pentru a-si spori pozitiile. Dar, ar fi putut sa fie mult mai rau. Multi cred ca ar fi putut fi si mai rau daca bancile comerciale ar fi investit pe piata, asa cum au facut in anii '20. Pe atunci, bancilor li se permitea sa cumpere si sa nda actiuni cu fondurile deponentilor si, de asemenea, sa distribuie oferte primare. in consecinta, o mare parte din banii pe care investitorii ar fi putut sa-i foloseasca pentru a raspunde apelurilor lor in marja sau pentru a face fata pierderilor masive de pe piata, erau indisponibili pentru ei. Bancile pierdeau fondurile depuse ale investitorilor la fel de repede cum isi pierdeau investitorii fondurile investite. Crahul a secatuit de capital atat investitorii individuali, cat si institutionali.In 1933, Legea Glass-Steagall a interzis institutiilor financiare sa se implice, in acelasi timp, in commercial banking si invest-ment banking. Aceasta insemna ca daca o banca dorea sa preia depozite si sa acorde imprumuturi, atunci ea era, conform legii, banca comerciala". Daca dorea sa actioneze ca distribuitor pentru corporatii si sa posede un portofoliu de titluri de loare, era banca de investitii". Conform legii, nu putea fi amandoua. in esenta, aceasta este legea si in prezent, dar ea este combatuta si cedeaza rapid. De ani de zile bancile comerciale fac lobby pentru anularea legii. Argumentul lor de baza este ca piata ar fi mai sila daca bancile de investitii ar fi mari firme de servicii financiare bine capitalizate.In acelasi timp, tocmai bancile comerciale au pus legea la incercare. De exemplu, in 1986, o banca garantata de guvernul SUA in 1984, Continental Illinois Corporation, a cumparat First Option din Chicago, o firma de servicii de compensatie. Continental Illinois a primit permisiunea guvernului de a deveni brokerul unui broker", pe baza argumentului ca venitul firmei First Option nu provenea din comisioane de tranzactionare, ci din taxe de compensatie. Prin urmare, implicarea ei in industria titlurilor de loare era considerata aproape fara risc. insa, in Lunea Neagra, cand capitalul era insuficient, clientii firmei First Option reuseau din ce in ce mai greu sa-si indeplineasca obligatiile. Taxele de compensatie care, datorita volumelor implicate se acumulau dramatic, ramaneau in multe cazuri, neplatite. Continental Illinois a trebuit sa finanteze First Option cu aproximativ 90 milioane dolari pentru a o mentine pe linia de plutire. Fara infuzia de la Continental, First Option ar fi putut iesi din afaceri. Faptul ca firma era in proprietatea unei banci a servit, intr-ader, ca factor de silizare, dar pana unde poate ajunge o astfel de angajare de capital?In alt caz, First Chicago Corporation (o banca) a uit sa cumpere Wood Gundy, o importanta firma canadiana de distribuire. Cumpararea ar fi fost legala deoarece restrictia Glass-Steagall nu se aplica distribuitorilor straini. Wood Gundy era unul dintre distribuitori intr-o emisiune imensa de actiuni oferita de British Petroleum, o companie petroliera in proprietatea guvernului Marii Britanii. Valoarea actiunilor oferite inte O alta intrebare este daca afacerile de banca comerciala sunt compatibile cu cele de banca de investitii. Adesea, bancile comerciale sunt mega"-banci, cu imprumuturi enorme catre natiunile in curs de dezvoltare, care iau decizii si opereaza, in general, intr-un cadru de timp diferit de cel al firmelor de brokeraj. O firma de brokeraj are nevoie de bani, de obicei in cate ore, uneori in cate minute. Uneori, deciziile care implica sume mari trebuie luate pe loc. Este indoielnic ca cele doua medii decizionale diferite se pot potrivi, astfel incat banca centrala sa poata actiona cu prudenta, in cadrul constrangerilor temporale impuse adesea de piata. Separarea legala a activitatilor de commercial banking de cele de investment banking a ajutat, fara nici o indoiala, la silizarea pietei in deri din 1987. Cele doua exemple ilustreaza capcanele permisiunii ca bancile comerciale sa participe la tranzactionarea si distribuirea titlurilor de loare. Daca trebuie facute schimbari, ele ar trebui facute cu atentie si intelepciune. Dintre toate sistemele care au ca scop mentinerea unei piete corecte si ordonate, cele puse la cele mai grele incercari au fost al specialistilor bursei si al formatorilor de piata OTC. Sistemul dealerului (specialist si formator de piata)", spunea un functionar dintr-o unitate de specialisti, era foarte aproape de limitele rezistentei. Nu exista nici o indoiala ca pana pe 20, el isi epuizase aproape toate resursele". Specialistii, in incercarea lor de a tine piept celei mai mari prabusiri a pietei din cea de-a doua jumatate a secolului, au suferit enorme pierderi financiare. in timp ce detinerile lor totalizau in mod normal maxim 400 milioane dolari, la sfarsitul tranzactiilor din Lunea Fierbinte" ele insumau intre 1,5 si 2 miliarde dolari -aproape toate cumparate pe o piata in declin. intr-ader, cati specialisti au fost scosi din afaceri, trebuind sa-si nda locurile de membri ai bursei pentru a-si respecta angajamentele. Pe 22 octombrie, pentru a permite capitalului sa circule in sistemul dealerului, NYSE a ridicat interdictia, in vigoare mult timp, cu privire la proprietatea firmelor de brokeraj asupra unitatilor de specialisti. Merrill Lynch a si cumparat imediat una. Sistemul specialistului si al formatorului de piata era atat de afectat, incat Fed a trebuit sa asigure bancile comerciale ca in sistem exista credit" suficient. Bancile aveau nevoie de reasigurari. Ele imprumutasera firmelor de brokeraj sume de multe ori mai mari decat o faceau in mod normal si multe erau gata sa intrerupa imprumuturile pe termen scurt catre brokeri. Citicorp, de exemplu, imprumutase firmelor de brokeraj aproximativ 1,4 miliarde dolari, in atie cu plafonul ei obisnuit de 200 milioane dolari. Presedintele Citicorp, John S. Reed, a fost de acord cu sumele suplimentare doar dupa o convorbire cu Gerald E. Corrigan, presedintele Rezervei Federale din New York. Nu doar in ringurile burselor era nevoie de bani, ci si pe piata OTC. Majoritatea formatorilor de piata se confruntau cu volume in medie cu peste 60 la suta mai mari decat de obicei. Majoritatea acestor ordine trebuiau preluate, de regula, prin telefon - si toate sunau Vinde!", Vinde!", Vinde!" Ca dealeri, ei erau obligati sa formeze piata cumparand, insa capitalul lor se diminua rapid. Multi formatori de piata nu mai raspundeau la telefoane si nu mai dadeau cotatii. Preturile pe care altii le cotau erau adesea departe de linia pietei. Este limpede", spunea Edward J. Mathias, presedintele T. Rowe Price New Horizons Fund, ca un numar de formatori de piata si-au zut capitalul imputinandu-se si au fugit. Nu cred ca era cine dispus sa stea in fata unui tren in viteza". Membrii din sistemul dealerului se mentineau cu greu in limitele creditului lor. in randul acestora, existau raniti, ca intr-o linie defensi dupa un asalt furios. in noaptea de 19 octombrie, o intrebare fara raspuns era daca ei mai puteau face fata altui asalt. insa, in pofida pierderilor si a capitalului subtiat si imprastiat, sistemul a rezistat presiunii. Asa a fost, desi nu toate unitatile de specialisti au actionat corect, oscilatiile de pret ale cator actiuni parand nejustificate. Din cauza unei astfel de acuzatii, in ianuarie 1988 o firma de specialisti si-a retras voluntar specialistii pentru J. P. Morgan & Company. Mai persistau si alte intrebari. In mod cert, dealerii aveau nevoie de o rezer de capital de urgenta in caz ca s-ar mai fi produs un alt crah. David S. Ruder, presedinte al SEC doar pentru cate luni, a apreciat firmele care au venit in ajutorul specialistilor, insa a facut apel pentru infiintarea unui sistem oficial care sa asigure pe viitor existenta unui astfel de capital. In sectorul de piata OTC, ingrijorarea oficialilor era la fel de mare. in seara zilei de 22 octombrie, un oficial NASD a convocat o adunare a directorilor departamentelor de tranzactionare OTC ale firmelor din top, la Harry's Bar din Hanover Square. Scopul adunarii a fost discutarea propunerilor de imbunatatire a accesului si a lichiditatii pe piata OTC. Memorandumul intocmit la aceasta adunare, denumit Unde ai fost cand aveam nevoie de tine?" adresa o critica faptului ca nu s-a raspuns la telefon. Au fost facute numeroase imbunatatiri. Un lucru este cert: lipsa generala de capital din sistemul dealerului se impletise cu oprirea procesarii automatizate a ordinelor pe piata OTC. Daca specialistii se puteau consola cu ce, era faptul ca sistemele lor de directionare a ordinelor au facut fata furtunii. Computerele NYSE de directionare a ordinelor sunt atat de redundante in privinta sistemelor de siguranta si toleranta lor la erori este atat de inalta, incat au patruns in ring volume enorme de ordine. Singurele caderi s-au produs in Intermarket Trading System, o retea computerizata care conecteaza bursele regionale cu NYSE. Acest sistem a incetinit pana in punctul in care specialistii de la bursele regionale nu au mai putut executa ordinele la Bursa de Valori din New York. Executarea ordinelor pe OTC era o alta poveste. Nu numai ca unii dealuri nu puteau sa execute ordinele, dar multe ordine (majoritatea introduse de clienti prin telefon) nu ajungeau la birourile de tranzactionare din cauza ca telefoanele erau ocupate. Acei formatori de piata care inca mai acceptau ordine si-si dadeau silinta sa le execute, nu puteau primi atat de multe apeluri. Dupa aceea, nu s-a mai raspuns la telefon. in scurt timp, presiunea coplesitoare a ofertei si lipsa reactiei formatorilor de piata au creat spreaduri imense, anormale". in pofida fisurilor in paranul pe care deale-rii bursei si pietei OTC l-au ridicat imediat fata de fluxul ordinelor de nzare si panica totala, acesta a rezistat, dar cu mari eforturi. Poate ar fi trebuit sa existe un fond de capital de urgenta pentru dealeri din care sa se fi aprovizionat. Poate era necesara mai multa automatizare. Poate ca unii au rupt randurile si au fugit din fata lului. Realitatea este ca, fara sistemul dealerului, pietele de capital si economia in ansamblu ar fi fost intr-o cu totul alta situatie dupa 19 octombrie. |
|
|
Politica de confidentialitate
|
