 |
 |
 |
 |
 |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
 |
MANAGEMENT
Termenul Management a fost definit de catre Mary Follet prin expresia "arta de a infaptui ceva impreuna cu alti oameni". Diferite informatii care te vor ajuta din domeniul managerial: Managementul Performantei, Functii ale managementului, in cariera, financiar. |
| StiuCum
Home » management
» managementul financiar
» Teorii recente in finante
|
|
Fundamentarea modelului teoriei de agent |
|
| Din nou complexitatea modelului formal al teoriei de agent nu ne permite, in cadrul acestei sinteze, sa prezentam dezvoltarea matematica a acestor probleme. Vom recurge totusi la o prezentare grafica a optimizarii conflictelor intre mandant si mandatar. Mai intai se formuleaza ipotezele implicite sub care lucreaza modelul de agent: - absenta fiscalitatii; - intreprinderea nu poate recurge la credite; - remunerarea in bani a managerului este mentinuta constanta, variabila fiind remunerarea in natura sub forma avantajelor F nemonetare; - marimea intreprinderii ramane constanta. Pe abscisa s-au reprezentat valorile de piata ale avantajelor F nemonetare cu valoarea maxima F care absoarbe intregul flux de trezorerie al intreprinderii (V = 0 ). Pe ordonata s-au reprezentat valorile intreprinderii pentru diferitele marimi ale avantaje 0). Dreapta, care uneste Vsi F , este multimea tuturor combinatiilor intre diminuarea valorii V si cresterea direct-proportionala a avantajelor F pe care le-ar putea realiza managerul-proprietar 100%. Este o dreapta de panta - 1 (a se vedea dependenta invers proportionala intre V si F) si reprezinta dreapta sau constrangerea bugetara a managerului- proprietar 100%. fn raport cu carta preferintelor acestui manager-proprietar 100%, combinatia optima se va sili in punctul D de tangenta al izoutilizarii U2 cu dreapta bugetara a veniturilor (unde rata marginala de substituire a consumului este egala cu panta dreptei bugetare (-l)). Izoutilitatea Ui nu este posibil a fi atinsa, iar izoutilitatea U3 este suboptima, in raport cu veniturile, fn punctul de tangenta D rezulta combinatia optima V F , dincolo de care cresterea avantajelor F ar determina diminuarea utilitatii (U3 < U2). Sa revedem acum schema pentru un manager proprietar care hotaraste sa vanda 1 -a) actiuni unor cumparatori externi, detinand numai a actiuni proprii. Pentru acesta, dreapta bugetara are o panta mult mai buna (-a ,cu a < 1) in raport cu situatia initiala: a o scadere de a lei a valorii detinute de acesta, el beneficiaza de 1 leu crestere a avantajelor in natura. Cum acesta intentioneaza ca valoarea globala a intreprinderii sa 'amana cea optima (din situatia initiala), dreapta sa bugetara (in noua pozitie) va trece prin punctul D. Daca, mai departe, el are libertatea de a alege marimea avantajelor, el se va deplasa oe dreapta bugetara pana la punctul A de tangenta, cu izoutilitatea U3, unde obtine o maximizare a functiei sale de utilitate. Acestui punct de tangenta (A) ii corespunde o scadere substantiala a valorii intreprinderii, de la V la Vo (la intersectia marimii Fo a avantajelor cu dreapta bugetara initiala (V; F). fn realitate, o astfel de situatie nu poate avea loc, deoarece actionarii externi, care au cumparat 1-a din actiunile intreprinderii, sunt constienti ca ar putea avea loc un astfel de transfer de valoare (de la ei catre manageri) si, in consecinta, negociaza, in -nod rational, ca pretul de cumparare al actiunilor lor sa fie (1-a) . V pentru partea lor de actiuni (in proportie de 1-a). M. Jensen si W. Meckling au demonstrat ca noile valori de echilibru ale unei asemenea situatii sunt V si F', respecticoordonatele punctului B de tangenta al izoutilitatii Ui cu noua dreapta bugetara (V2; B), cu o panta egala (-a) cu a dreaptei V1A. O alta conditie a punctului B de tangenta este ca acesta sa se afle la ntersectia izoutilitatii Ui cu dreapta bugetara initiala (V; F) pentru ca vanzatorul si :umparatorul de actiuni sa fie reciproc multumiti. Diminuarea valorii intreprinderii, de la V la V, reprezinta pierderea sau costul -ezidual al relatiei de agent, determinat de cedarea unei parti (1-a) catre actionari externi. El ar putea reprezenta costul total al relatiei de agent daca nu se vor antrena cheltuieli explicite de supraveghere (de catre actionarii externi) a activitatii managerului si, reciproc, cheltuieli de justificare (de catre manageri) a actiunilor lor pentru convingerea actionarilor externi de prima lor intentie. Situatia este reala, intrucat managerul-proprietar se afla, adesea, in situatia de a adopta proiecte de investitii renile care ar duce la cresterea valorii intreprinderii, dar capacitatea sa, de autofinantare a investitiilor, este insuficienta. in consecinta, el va suporta o pierdere, intrucat valoarea globala a intreprinderii se va diminua fie prin neadoptarea proiectelor renile, fie prin admiterea relatiei de agent cu costuri reziduale si de justificare aferente. Pentru consideratii suplimentare si complete, privind influenta costurilor de agent asupra valorii intreprinderii si a functiei de utilitate a managerilor, va invitam sa apelati la literatura de specialitate (fie la sursa, M.Jensen si W.Meckling, Theory of the Firme: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure, Journal of Financial Economics, voi. 3 (1976), . 305-360, fie in lucrarile de teorie financiara). Pentru scopurile lucrarii noastre, consideram ca cele prezentate au fost in masura sa releve principiile elaborarii modelelor teoriei de agent. R Cresterea valorii firmei indatorate are loc prin asimetria de informatie intre manageri si actionari, pe de o parte si creantieri (creditori), pe de alta parte. in aceste conditii, are loc un transfer de valoare de la "imprumutatori" catre cei dintai. Se dezvolta, deci, o noua relatie de agent, cu conflicte si costuri aferente, care pot fi optimizate pe baza acelorasi principii ale teoriei de agent. Urmare a aplicarii teoriei optiunilor la finantele intreprinderii, se poate afirma ca actionarii au cumparat, prin plasarea capitalului lor, o optiune CALL asupra activului economic al intreprinderii. Valoarea acestei optiuni este cu atat mai mare, cu cat variabilitatea profitului din exploatare este mai mare. inclinatia acestora (ca si a managerilor) va fi catre investitii riscante care maresc aceasta dispersie a profitului din exploatare,fara ca "imprumutatorii" sa stie la ce risc sunt expuse capitalurile lor. Apare deci o noua sursa de conflicte actionariat - imprumutatori, pentru care D.Galai si R.Masulis (1976) au facut propuneri de armonizare in cadrul teoriei de agent. Mai mult, existenta posibilitatii de indatorare ii poate conduce la o investire sub-op-timala: alegerea unui proiect cu speranta medie de renilitate cea mai slaba si dispersia cea mai ridicata. in absenta unei semnalizari corecte, proiectele rele inghit pe cele bune. In aceste conditii, va creste valoarea capitalurilor proprii (si remunerarea managerilor), dar va scadea valoarea totala a intreprinderii, in detrimentul valorii de piata a capitalurilor sale imprumutate. Aceasta conduce la o noua relatie de agent ce ooate fi optimizata pentru cresterea valorii globale a intreprinderii (a capitalurilor proprii dar si a celor imprumutate; a se vedea dezvoltarile teoretice datorate lui S.Myers 1977)). Teoria de agent releva corelatia dintre politica de indatorare si cresterea valorii ntreprinderii sau dintre politica investirii sub-optimale si reducerea valorii capitalurilor iprumutate si a valorii intreprinderii. Se infirma astfel teza neutralitatii structurii financiare a capitalurilor in determinarea valorii intreprinderii, teza sustinuta (sub alte poteze) de clasicii Modigliani si Miller. fn consecinta, se elimina si ipoteza independentei politicii de investitii fata de politica de finantare. Criteriul VAN va fi inlocuit de criteriul VANA = VAN investitii + VAN finantare. Teoria optiunilor, cea a semnalului si cea de agent stau la baza unei dezvoltari, fara precedent, de noi produse (titluri) financiare si a unei "inginerii financiare" tot mai complexe. Acestora li se datoreaza emisiunea si punerea in circulatie (in cadrul juridic adecvat) a obligatiunilor convertibile in actiuni, a obligatiunilor si a actiunilor cu bonuri de subscriere, in noi actiuni (OBSA, ABSA), distribuirea de dividende, cu plata in actiuni noi etc. Prin contestarea si infirmarea unor teze traditionale (convergenta de interese, independenta investitiilor de finantare, neutralitatea politicii de indatorare si a politicii de dividend), modelele teoriei de agent si ale teoriei semnalului sunt mai robuste, prin admiterea de ipoteze mai realiste. Totodata, acestea sunt mult mai generale, ele fiind valabile nu numai in finante ci si in teoria firmei si cea a contractelor. De acum este deschis drumul cercetarii stiintifice spre unificarea acestor preocupari intr-o teorie mai cuprinzatoare, respectiteoria jocurilor. |
|
|
Politica de confidentialitate
|
