 |
 |
 |
 |
 |
 |
 |
 |
 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
 |
FINANTE
Finante publice, legislatie fiscala, contabilitate, informatii fiscale, asistenta contribuabili, transparenta institutionala, formulare fiscale din domaniul finantelor publice si private (Declaratii fiscale · Fise fiscale · Situatii financiare · Raportari anuale) |
| StiuCum
Home » finante
» finante internationale
» Globalizarea pietelor financiare
|
|
Piata euroobligatara |
|
| Taxa pentru egalizarea taxei dobanzii, instituita in S.U.A., in iulie 1963, a contribuit, in mod deosebit, la dezvoltarea pietei euroobligatare, intrucat agentii economici straini indepartati de pe piata New York-ului, au cautat surse de finantare in afara S.U.A.. De mentionat, totusi, ca excluderea strainilor de pe piata americana nu a fost totala in acei ani, intrucat plasamentele unor entitati canadiene, ale unor organisme internationale (Banca Mondiala, Banca Interamericana) sau imprumuturile unor tari in curs de dezvoltare erau scutite de taxa de egalizare. Datorita restrictiilor existente si pe pietele financiare din Europa, filialele firmelor americane si-au indreptat atentia spre piata euroobligatara. Taxa de egalizare a ratei dobanzii a fost suprimata la 1 ianuarie 1974. Dupa acest an, atat piata New York-ului pentru emisiuni straine, cat si piata euroobligatara s-au dezvoltat considerabil. Firmele straine au utilizat, in paralel, ambele oportunitati de fin Firmele mari, atat cele de stat cat si cele private, au facut adeseori apel la piata euroobligatara. Atractivitatea fata de euroobligatiuni consta, in primul rand, in absenta impozitului asupra dobanzilor. In anumite perioade, asemenea actiuni sunt incurajate de catre gurne si datorita faptului ca se realizeaza astfel intrari de devize ce contribuie la sustinerea monedei. Banca Franceza de Comert Exterior, EDF, SNCF, Creditul National, Paribas, telecomunicatiile, la care se adauga, pentru sume mai modeste, societati cum sunt Rhone-Poulenc, Peugeot, Saint-Gobain, Cement Lafarge, Michelin, Renault au practicat, in Franta, imprumuturi de acest gen. Euroobligatiunile au ca suport o eurodeviza, respectiv o moneda care nu este cea a tarii de emisiune. Spre deosebire de titlurile negociate pe pietele nationale, valoarea nominala este mare, plecand de la un prag minim de 5.000 dolari, 1000 marci, 1000 ECU, 10.000 franci francezi sau un milion yeni. Volumul obisnuit al emisiunilor obligatare este de ordinul a 250-300 milioane dolari, tendinta fiind de crestere. Se manifesta, totodata, o tendinta de extindere a scadentelor care pot merge uneori pana la perpetuitate. Rata de randament este determinata de conditiile economico-financiare specifice pietei in momentul emisiunii. Anterior emisiunii, este absolut necesara evaluarea riscului, in primul rand de catre agentiile americane consacrate. imprumuturile pot fi rambursate in trei moduri: la scadenta finala; prin rate anuale constante sau progresi; in doua, trei sau patru transe. Euroobligatiunile sunt categoria de titluri preferate de catre comunitatea internationala a institorilor, din urmatoarele moti: - titlurile sunt negociabile, la purtator; anonimatul, claritatea si siguranta lor reprezinta principalele avantaje; - statutul fiscal derogator, respectiv absenta impozitului asupra dobanzilor, ofera posibilitati suplimentare de castig; aceasta, spre deosebire de emisiunile straine care se supun regimului fiscal din tara de emisiune. Moneda de emisiuneIn privinta monedelor retinute pentru emisiunile de euroobligatiuni, hegemonia dolarului, care acoperea circa 80% din piata, a fost inlaturata in anul 1982. Ulterior, importanta monedei americane a fost sensibil redusa, reprezentand astazi sub 40% din noile emisiuni. Pozitia majoritara a dolarului se explica prin: - absenta controlului autoritatilor americane asupra utilizarii dolarului de catre nerezidenti; - importanta devizei in cadrul tranzactiilor internationale; - volumul impresionant al fondurilor in dolari, disponibile pe piata eurodevizelor. Marca germana se afirma incepand cu 1969 si devine a doua moneda ca importanta. Din anul 1977, pe locul trei se afla yenul, urmat, dupa 1980 de ECU. Celelalte monede internationale au fost utilizate, mai mult sau mai putin episodic, in functie de conjunctura pe pietele internationale si respectiv de rigoarea sau laxismul autoritatilor monetare. Cat priste francul eltian, autoritatile monetare au interzis, in mod constant, bancilor eltiene utilizarea lui ca moneda de suport pentru entuale euroemisiuni. in aceste conditii, nu a existat decat posibilitatea lansarii emisiunilor straine pe piata eltiana, cu respectarea procedurilor locale. Intre anii 1983-l993, peste 95% din emisiunile euroobligatare au fost realizate de tarile membre OCDE restul apartinand, in mare parte, unor institutii financiare internationale precum Banca Mondiala.Intre anii 1979-l989, importanta relativa a tarilor in dezvoltare a scazut simtitor, de la 11%, la mai putin de 1%. Dupa 1990, se poate vorbi, totusi, de o relativa inviorare a imprumuturilor lansate de intreprinderi localizate in tarile in dezvoltare. Euroemisiunile sunt efectuate, in cea mai mare parte, sub forma obligatiunilor clasice cu caracteristici identice celor de pe pietele interne. Au fost ani cand s-au amis si obligatiuni conrtibile sau obligatiuni cu bon de subscriere de actiuni (obligatiuni warrant). Montajul emisiunilor Emisiunea presupune interntia a trei categorii de participanti: emitentul, institorii si institutiile financiare organizatoare. Bancile sau institutiile implicate trebuie sa aiba anrgura, reputatie internationala si competente specifice. Printre cele mai acti, in acest sens, se pot cita: Banque Nationale de Paris, Credit Commercial de France, Citibank, Hambros, Kredietbank, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Nikko, Nomura, Orion Bank, Paribas, Smith Barney, Securities Pacific, SG Warburg, Shearman Lehman, Societe Generale, Strauss Turnbull, Societe des Banques Suisses, Union des Banques Suisses, White Weld s.a.. Pentru pregatirea emisiunii, emitentul va desemna una sau mai multe banci, denumite sef de emisiune ("lead manager"), si respectiv co-sefi de emisiune. Banca desemnata drept manager va proceda apoi la formarea unei asociatii, alcatuite din doi pana la zece membri (in functie de volumul emisiunii) - sindicatul de directie. Relatiile cu membrii sindicatului de directie au la baza un protocol care il autorizeaza pe seful emisiunii sa actioneze in numele sindicatului pentru toate formalitatile necesare emisiunii si pentru garantarea plasamentului. Protocolul precizeaza, de asemenea, modul de repartizare a comisioanelor si conditiile de acces pe piata secundara, in prima etapa a imprumutului. Rolul sindicatului de directie este de a-l sfatui pe emitent asupra conditiilor imprumutului si de a pregati emisiunea, prin constituirea sindicatelor de garantie si plasament. In acest sens, sindicatul de directie va trimite prin telex, catre foarte multe banci de pe piata internationala, invitatia de participare la emisiune, in calitate de membru al sindicatelor de garantie si plasament. Telexul va cuprinde, pe langa informatii succinte, asupra emitentului si alte detalii care sa-i permita bancii in cauza sa se decida asupra participarii la emisiune, inclusiv valoarea propusa drept comision. Cota-parte de garantie oferita diferitelor banci este variabila, in functie de capacitatea financiara si relatiile pe care acestea le intretin cu banca manager. Bancile care accepta conditiile provizorii indicate in telex si semneaza, ulterior, contractul devin "ipso facto" membre ale sindicatului respectiv. Angajamentul plasamentului unei anumite cantitati de titluri, in schimbul comisionului de garantie, va deni ferm doar in momentul fixarii conditiilor definiti ale imprumutului si acceptarii acestora de catre bancile in cauza. Sindicatul de directie isi rezerva dreptul sa modifice valoarea cotelor-parti de garantie pana in momentul fixarii definiti a conditiilor emisiunii. Garantia intra in joc numai in situatia in care titlurile nu pot fi plasate in totalitate. Repartitia titlurilor nevandute se face proportional cu cota-parte de garantie. intrucat aceasta ultima situatie a fost destul de rara, rezulta ca participarea la sindicatul de garantie nu prezinta riscuri deosebite. La randul lor, bancile invitate sa participe la sindicatul de plasament sunt selectionate in baza capacitatii de plasare a titlurilor pe piata sau in propriile portofolii. Fata de cele mentionate anterior, telexul adresat sindicatului de plasament va solicita, in plus, indicarea atat a valorii pe care destinatarul doreste sa o plaseze, cat si a comisionului de plasament. Toate bancile, institutiile financiare si casele de curtaj invitate vor primi, spre studiu, proiectul de contract si prospectul emisiunii. De regula, bancile invitate sa participe la sindicatul de garantie vor face parte si din sindicatul de plasament. Numarul lor este foarte mare: 50 - 100 de banci sau chiar mai multe, in cazul sindicatului de plasament. Constituirea definitiva a sindicatelor de garantie si plasament are loc dupa ce banca sef de emisiune va comunica prin telex conditiile financiare definiti acelor membri care si-au dat acordul asupra conditiilor provizorii. Din momentul confirmarii, angajamentele devin obligatorii, iar confirmarea se face rapid - in termen de 24 - 48 de ore. O data terminata faza de constituire a sindicatelor de garantie si plasament, banca lead-manager va adresa emitentului o scrisoare de intentie. Daca acesta raspunde favorabil, se va proceda la semnarea contractului de preluare ferma, iar emisiunea va fi lansata. Ca urmare, emitentul va primi imediat contravaloarea imprumutului, diminuata cu valoarea comisioanelor, in schimbul predarii titlurilor si suportarii cheltuielilor aferente emisiunii. Pentru informarea comunitatii de afaceri, se va publica in presa financiara un asa-numit "tombstone" care contine lista tuturor bancilor participante la emisiune. Sindicatul de directie va solicita interntia sindicatului de garantie numai daca, imediat dupa emisiune, cursurile se prabusesc pe piata cenusie (perioada ce separa emisiunea in sine de plasamentul sau definitiv). Subscriptorii de pe piata primara pot sa negocieze pe piata secundara imediat, partial sau in intregime, titlurile obtinute, facilitand astfel plasamentul. In ultimii cinci ani, aceasta procedura de emisiune - greoaie, complicata si costisitoare - a putut fi evitata prin lansarea de euroefecte pe termen scurt si mediu. r> Categorii de titluri obligatare Obligatiunile obisnuite cu dobanda fixa (straight bonds) reprezinta titlurile la purtator cel mai frecnt utilizate, emisiunile fiind efectuate de gurne, intreprinderi de stat sau organizatii internationale. intreprinderile private din Europa emit cu predilectie obligatiuni obisnuite. O explicatie a preponderentei acestora consta in faptul ca obligatiunile conrtibile sunt mai riscante si, din acest motiv, institorii solicita, de la bun inceput, informatii detaliate asupra situatiei financiare a intreprinderii, inainte de a cumpara. Volumul global al unui imprumut poate fi cuprins intre 50 si 500 milioane de dolari, unele emisiuni depasind acest volum. Valoarea cuponului este variabila, in functie de conditiile pietei in momentul emisiunii; poate fi chiar nula pentru emisiunile cu cupon zero.In contractul de emisiune pot fi prevazute si clauze pentru rambursari anticipate. Acestea intereseaza in cazul aprecierilor monetare, permitandu-se rambursarea titlurilor neamortizate, cu plata unei prime de 2-5% din valoarea nominala a titlurilor. De regula, o asemenea clauza nu este valabila pentru primii doi ani ai imprumutului. Contractele mai prevad uneori si clauza de recumparare a titlurilor pe piata secundara care permite clientului sa actioneze in cazul scaderii cursurilor. Emitentii au dat mereu dovada de inntivitate, introducand obligatiuni extensibile sau retracile, emisiuni in mai multe devize sau emisiuni cu optiune asupra cursului de schimb. Obligatiunile cu dobanda variabila (floating rate notes - FRN), introduse in 1974, prezinta urmatoarele caracteristici: - sunt efectuate, in cea mai mare parte, in dolari americani si lansate in perioadele de mare fluctuatie a ratei dobanzii, in sensul cresterii acesteia; - remunerarea institorilor este calculata semestrial, putandu-se efectua lunar sau trimestrial, in functie de o rata de referinta care este de regula LIBOR, respectiv rata eurodepozitelor in dolari la 6 luni (la 1 luna sau 3 luni, daca plata este calculata lunar sau trimestrial). La LIBOR sau alta rata de referinta se adauga o marja ce variaza in functie de riscul ce tine de emitent; - FRN se aseamana, astfel, cu eurocreditele. Bancile cumpara si pastreaza adeseori in portofoliu obligatiuni cu dobanda flotanta. Deosebirea fata de eurocredite consta in faptul ca euroobligatiunile cu dobanda flotanta pot fi ulterior lichidate pe piata secundara; - prin calculul lunar, trimestrial sau semestrial al dobanzii, FRN se aseamana cu titlurile de pe piata monetara. Bancile si institutiile financiare au fost, la inceput, principalii emitenti de FRN. Ulterior, au aparut si alti agenti interesati de acest timent al pietei internationale, ceea ce ii caracterizeaza fiind prestigiul, talia si calitatea semnaturii . Scadenta titlurilor variaza intre 10-l5 ani, iar cupoanele sunt de 100 000 - 500 000 dolari. Asemenea emisiuni pot cuprinde si clauze de rambursare, la latitudinea emitentului sau institorului. Obligatiunile conrtibile in actiuni au aparut pe piata internationala in anul 1965. Conrsia, la latitudinea institorului, este A«posibila dupa 6 luni sau 1 an de la emisiune, obligatiunile putand fi schimbate in actiuni ale societatii emitente sau societatii-mama. Paritatea de conrsie, fixata in cursul emisiunii, este bazata pe valoarea bursiera a actiunii, la data emisiunii, majorata cu o prima ce reprezinta 5-l5% din valoarea titlului. Obligatiunile conrtibile sunt emise, de regula, atunci cand tendintele bursiere sunt bune in toate centrele financiare dar, mai ales la New York Stock Exchange. Asemenea emisiuni sunt efectuate, in mod frecnt, de marile intreprinderi private americane. Un imprumut conrtibil este, de regula, superior ca volum celui sub forma actiunilor obisnuite. Clauza de conrsie permite emitentului sa reduca sensibil costul nominal al imprumutului. Durata variaza intre 10-l5 ani, adeseori comportand clauza de rambursare anticipata, la latitudinea emitentului. Cheltuielile si comisioanele sunt aceleasi ca si in cazul imprumutului obligatar clasic. Principalul avantaj a acestor titluri este acela ca permit emitentului sa reduca costul datoriei - neavand nimic de rambursat daca se produce preschimbarea in actiuni scontata. La randul lor, institorii accepta asemenea cupoane, in speranta de a beneficia de profit dupa conrsie (dividende). Imaginatia emitentilor a mers mai departe si in acest caz, creand obligatiuni cu optiune de curs de schimb sau obligatiuni cu dobanda flotanta, conrtibile in obligatiuni cu dobanda fixa si inrs. Obligatiunile insotite de bon de subscriere de actiune sau de obligatiune (warrant) au fost introduse pe piata internationala la sfarsitul deceniului 1960-l970. Obligatiunea cu warrant * este un titlu clasic, insotit de unul sau mai multe drepturi de optiune (warrants) care permit dobandirea sau subscrierea la actiuni ale societatii emitente, in cursul unei perioade de timp, in proportia sau la pretul fixat la inceput. Pe la mijlocul deceniului trecut, pe langa warrants de actiuni au aparut si warrants de obligatiuni, respectiv instrumente care dau dreptul de a se dobandi ulterior titluri financiare cu nituri fixe. Titlurile warrants de actiuni s-au extins ca urmare a dezvoltarii pietelor bursiere. Firmele japoneze emit, in ultimii ani, warrants de actiuni cu optiune de schimb monetar. Aceste warrants faciliteaza subscrierea la anumite emisiuni intrucat pot fi detasabile, facand obiectul unei oferte sau cereri separate. Exista, in acest caz, o piata secundara pentru warrants. in functie de conditiile prevazute in contract, dreptul" poate fi exercitat la o data fixa sau in orice moment, pana la scadenta obligatiunii. Capacitatea de inovare, in scopul adaptarii la schimbarile permanente din economie, reprezinta trasatura esentiala a pietei euroobligatare. Pentru a preintampina consecintele nefaste ale fluctuatiei ratei dobanzii pe pietele financiare, bancile si emitentii de imprumuturi au pus la punct o serie de tehnici originale. Astfel, formulele intermediare - intre ratele fixe si ratele variabile, au fost elaborate pentru a convinge asupra emisiunilor cu rate variabile, adecvate perioadelor de insilitate, pastrandu-se in acelasi timp posibilitatea de transformare ulterioara a dobanzilor variabile in dobanzi fixe. Alte formule ofera rate similare celor de pe piata monetara internationala, aceasta pentru a-i determina pe institori sa cumpere si sa detina titluri obligatare, in perioada in care dobanda pe termen scurt este superioara celei pe termen lung. Obligatiunile cu cupon-zero reprezinta o categorie aparte, nefiind purtatoare de dobanda, ci de plusvaloare cu ocazia cesionarii. Pretul de emisiune este redus, ativ cu valoarea de rambursare. Emisiunile de obligatiuni cu cupon-zero au o justificare de ordin fiscal, in masura in care dobanzile si plusvaloarea se impoziteaza in mod diferentiat. Piata euroobligatara primara Pe pietele euroobligatare internationale, institorii sunt de doua mari categorii: individuali si institutionali. In cursul deceniului trecut, institorii institutionali au denit mai activi pe piata primara, in paralel cu dezvoltarea tranzactiilor pe piata secundara. Marile proprietati individuale, dar si institorii mai marunti au fost atrasi, la randul lor, de piata euroobligatara atat din moti fiscale, dar si datorita anonimatului de pe pietele financiare internationale si dorintei de protejare a fondurilor contra riscului de schimb. Portofoliul acestor institori rareori depaseste 500 000 de dolari, media fiind de 100 000 - 200 000 de dolari. Gestiunea acestor portofolii se caracterizeaza prin pasivitate: confidentialitatea si siguranta sunt mai pretuite, in acest caz, ativ cu renilitatea, ceea ce explica rotatia redusa a acestor portofolii. Societatile private pot cumpara titluri pentru a plasa fonduri momentan disponibile si, totodata, pentru protectia resurselor contra riscului de schimb (de fapt, aceste societati dispun de titluri mai adecvate necesitatilor, intr-un alt timent al pietei financiare - titluri pe termen scurt pe piata euromonetara). Institorii institutionali au denit cei mai importanti cumparatori de euroobligatiuni, intrucat piata secundara pe care o intretin le-a permis sa realizeze o gestiune dinamica a acestor portofolii. Acestia sunt: marile banci internationale, bancile comerciale si bancile de institii, bancile centrale, fondurile de institii colecti, de origine eltiana, fondurile mutuale americane, SICAV si FCP in Franta, units trusts in Marea Britanie si alti institori de acest gen. Casele de pensii reprezinta, de asemenea, operatori importanti pe piata primara. In sfarsit, societatile de asigurari, care gestioneaza sume uriase, isi plaseaza o buna parte din rezer pe piata euroobligatara. in prezent, atat piata primara cat si cea secundara sunt dominate de circa 2 000 de institori institutionali, al caror profesionalism a facut din piata euroobligatara un model de eficienta si seriozitate, asemanator pietei datoriei publice americane. |
|
|
Politica de confidentialitate
|
